La nueva geografía del mercado de M&A

Las empresas que están en contacto directo con los consumidores saben desde hace tiempo que, para introducirse con éxito en un mercado emergente, merece la pena adaptar los productos a las preferencias locales. McDonald’s ofrece en la India la hamburguesa McAloo Tikki, hecha con guisantes y patata en lugar de carne. En China, Kraft comercializa sus icónicas galletas Oreo con un relleno especial de té verde. Para los directivos de marketing, el éxito se basa en comprender al cliente.

Lo mismo sucede para una categoría diferente de profesionales que cada vez encuentra un mayor número de clientes en los mercados emergentes de Asia: los directivos de los sectores industrial y automoción, que tratan de vender allí sus activos y negocios.

La actividad en el mercado M&A sigue en aumento y se acerca a los niveles máximos registrados antes de la crisis financiera. Cada lunes nos levantamos con una nueva oleada de anuncios de operaciones corporativas de elevado perfil. Históricamente, los partícipes de estas operaciones han sido un grupo relativamente homogéneo de empresas: compañías o firmas de private equity occidentales. Y dado que suelen hablar un lenguaje financiero común, los atributos que buscan tienden a ser similares: EBITDA, cashflow, encaje estratégico.

Pero el mundo está cambiando; el centro de gravedad económico se acerca cada vez más a Asia. La mayor parte de los analistas prevé que China supere en un futuro a Estados Unidos como mayor economía del mundo. Por su parte, Japón, a pesar de sus recientes problemas de crecimiento, sigue teniendo el tercer mayor PIB del mundo. Y la India, con una población de 1.200 millones de habitantes, es una potencia comercial y de consumo en pleno crecimiento. Por tanto, hasta cierto punto, no es de sorprender que empresas procedentes de estos países —y también de Corea del Sur, otra potencia industrial— hayan pasado a desempeñar un papel más activo y sofisticado en el mercado internacional de fusiones y adquisiciones.

En este nuevo contexto, es fundamental comprender las intenciones estratégicas de los potenciales compradores procedentes de diferentes regiones y en qué medida difieren de los compradores tradicionales —y también cómo difieren entre sí—. Es importante adoptar un enfoque de mercado para posicionar los activos y las empresas para una eventual venta. Para ello, es necesario adoptar una visión más amplia sobre el potencial universo de compradores, comprendiendo sus diferentes necesidades y valores, preparando los activos para su venta mucho antes de que se inicie el proceso de venta para que puedan resultar atractivos a una mayor gama de potenciales compradores, y comprendiendo los matices y diferencias culturales que pueden influir en el resultado de la operación. Para tener el mayor éxito posible, las empresas deben dejar atrás el tradicional enfoque —casi automatizado— de EBITDAs y cashflows, y reconocer los principales atributos empresariales, culturales y de procedimiento que resultan clave para los futuros compradores.

Sopesar el valor

Las empresas que estén considerando vender activos deben asegurarse de que sus inversiones se canalizan de una manera que atraiga a esta nueva generación de compradores. Pero la concepción del valor depende siempre del comprador. Existe una amplia gama de factores que pueden hacer que una compañía o una división resulten especialmente atractivas — por ejemplo, la evolución de fundamentos clave como los márgenes de crecimiento y de EBITDA, la propiedad intelectual y las tecnologías patentadas, la base de clientes y su exposición a una base geográfica diversificada. Los compradores de las diferentes partes del planeta valorarán de manera muy diversa cada uno de estos atributos.

Centrarse en la rentabilidad y en el crecimiento del cashflow es una metodología probada entre las firmas estadounidenses de private equity. Por su parte, los compradores occidentales suelen considerar prioritario el encaje estratégico. Pero una empresa familiar china, por ejemplo, puede que no le preste excesiva atención al EBITDA del último trimestre, especialmente si la operación le permite obtener una valiosa tecnología que podría desarrollar en su inmenso mercado local. Por el contrario, una empresa estatal china deberá tener en cuenta una amplia gama de prioridades en interesas públicos, y puede que esté más interesada en mantener el empleo en su provincia que en los múltiplos del cashflow. Por otro lado, tanto las compañías indias como chinas a menudo asignan un mayor peso a las marcas que las empresas occidentales porque la adquisición de una marca premium les permite diferenciarse de la competencia local.

Como resultado de ello, los propietarios actuales pueden hacer determinadas inversiones que, si bien pueden parecer contrarias a potenciar la rentabilidad a corto plazo —como aumentar las inversiones en I+D— puede que añadan valor a la hora de presentar la compañía ante esta nueva audiencia internacional. La propiedad intelectual y el know-how conseguido pueden superar con creces el valor perdido por un margen EBITDA ligeramente menor.

Veamos como ejemplo el caso de una operación anunciada en septiembre de 2014. Ficosa, un fabricante español de espejos retrovisores para automóviles, formalizó una alianza empresarial y de capital con la tecnológica japonesa Panasonic. En los años previos a la operación, Ficosa había invertido en el desarrollo de tecnología electrónica para espejos retrovisores a fin de diferenciarse de la competencia. Si bien muchos analistas occidentales se centraron en cómo podría funcionar esta alianza en términos de sinergias de costes, Panasonic concibió la adquisición de Ficosa como una oportunidad para conseguir un valioso activo en el ámbito de la visión del conductor. El gigante japonés consideró que la adquisición de una participación del 49% en Ficosa era una oportunidad para capitalizar sus propias tecnologías en la industria de la automoción y conseguir un mayor acceso a determinados fabricantes de vehículos europeos, como BMW. Al invertir en I+D, Ficosa logró expandir el espectro de potenciales compradores, consiguiendo así mayores opciones de venta y un probable aumento de su valoración.

Un importante factor diferenciador a tener en cuenta es el “coste de constitución”. Cuando los compradores de mercados emergentes evalúan oportunidades, a menudo se preguntan cuánto les costaría construir desde cero un negocio comparable al que está actualmente en venta. En 2010, Geely, un fabricante privado de coches chino compró la sueca Volvo al gigante Ford. Geely ya había preguntado a Ford por Volvo en 2007, a pesar de que el negocio de Volvo no iba bien. Ford —al igual que otros fabricantes occidentales de automóviles— no veía demasiado valor ni potencial en la marca sueca. Sin embargo, el presidente y fundador de Geely, Li Shufu, identificó que Volvo representaba un importante trampolín estratégico para su compañía. Esta adquisición permitiría a Geely convertirse en uno de los principales fabricantes privados de coches chinos en un mercado nacional dominado por empresas estatales. También permitiría a Geely conseguir el control sobre una marca sólida que le aportaría una mayor presencia internacional —en ambos casos, atributos poco habituales entre los fabricantes de coches chinos en ese momento.

Entender la diversidad

De la misma manera que el aumento de los compradores asiáticos ha traído consigo una mayor gama de motivaciones al mercado M&A, también ha presentado un abanico mayor de estructuras de propiedad. En Europa y Estados Unidos, las compañías suelen dividirse en sociedades cotizadas o privadas, y estas últimas a menudo son de propiedad familiar o de sponsors financieros. Sin embargo, en las sociedades asiáticas existe un espectro de propietarios mucho más diverso. Sus circunstancias específicas pueden influir en las prioridades estratégicas de la dirección, afectar a la financiación y concebir las operaciones corporativas desde una perspectiva mucho más amplia. En Japón, son muchas las empresas que pertenecen a los denominados keiretsu: conglomerados de empresas vinculadas entre sí a través de participaciones cruzadas y que conforman una robusta estructura corporativa. Por tanto, es importante comprender cómo puede encajar un activo en este puzzle estratégico en el caso de un potencial comprador japonés. Por su parte, las empresas estatales chinas a menudo obtienen una favorable financiación a través de los bancos locales para poder llevar a cabo una adquisición estratégica.

Los vendedores también deben sentirse cómodos con un mayor espectro de procesos de venta posibles. Nuestra experiencia nos indica que, en comparación con sus homólogos occidentales, los compradores asiáticos a menudo necesitan más tiempo para valorar las oportunidades. El ritmo y las prioridades no sólo se reflejan en el conjunto de las estructuras organizativas y en los procesos de toma de decisiones, sino que también se fundamentan en factores culturales. Si no se concede un cierto margen de tiempo adicional al potencial comprador japonés para que lleve a cabo un riguroso y detallado due diligence, podríamos echar por tierra una oportunidad potencial de venta y creación de valor. Por estas razones, contar con un asesor que disponga de un equipo local y que comprenda al comprador potencial resulta especialmente importante cuando se negocia con actores chinos, teniendo en cuenta el elevado número de aprobaciones regulatorias que se deben atravesar.

La clave reside por tanto en comenzar la planificación cuanto antes, en vista de un mercado cada vez más diverso. Los fabricantes de cereales no esperan a que sus productos estén en los supermercados para pensar en qué hacer para que sus productos resulten atractivos a los nuevos consumidores. El proceso empieza mucho antes —e incluye desde los ingredientes de fabricación hasta el diseño del envase—. De igual manera, los propietarios de activos corporativos deben pensar con mayor antelación en los potenciales compradores de sus activos, y abordar sus preocupaciones y necesidades.

La adopción de un enfoque de mercado y la segmentación de los potenciales compradores pueden contribuir a desarrollar una mejor estrategia para presentar la mejor versión del activo en el mercado. Es evidente que los ingresos y demás fundamentales financieros seguirán siendo clave para muchos compradores. Pero la gama de factores a tener en cuenta ha crecido. Con independencia de que la prioridad de los compradores potenciales sea un múltiplo del EBITDA, el futuro valor de una tecnología, la estabilidad económica que el comprador pueda aportar a una zona geográfica al gestionar desde allí la fabricación, o la imposibilidad de cumplir una meta estratégica sin ese nuevo activo, el objetivo será el mismo: presentar la mejor oferta final dentro del umbral de valor real de un comprador. Conocer las motivaciones de todos los clientes potenciales se convertirá pronto en un factor clave de la agenda estratégica de cualquier vendedor inteligente.